基于對房企去年年報及今年一季報的分析，我們認為：在調控政策持續(xù)從嚴背景下，房地產(chǎn)投資整體回落，銷量下滑。從拿地、新開工情況來看，房企仍以消化存貨回收現(xiàn)金流為主，整體生產(chǎn)活動處于收縮狀態(tài)。總體而言，房企壓力仍存，中低等級房企債風險相對較大。

　　房企短、長期債務償付壓力仍在上升。上市房企流動、速動比率均出現(xiàn)明顯回落，分別由去年三季度的2.09倍、0.68倍下滑至今年一季度的1.65倍和0.57倍。房企現(xiàn)金對短期債務覆蓋度也繼續(xù)回落，由去年三季度1.16倍回落至年末的0.98倍，今年一季度略回升至1.03倍，但仍處于歷史低位，僅略高于上一輪調控周期末2008年時的水平。資產(chǎn)負債率仍繼續(xù)攀升，目前已超過70%，企業(yè)整體財務杠桿提升。由于資產(chǎn)負債率受總資產(chǎn)規(guī)模影響，較難準確衡量企業(yè)的償債能力，我們采用凈負債率((長短期借款-現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物)/股東權益)，可以看到自去年二季度以來仍在繼續(xù)攀升，目前已達68%的歷史高位。

　　營收狀況仍不容樂觀。由于房企確認收入有特殊性，當期預收賬款很大程度是下期的主營收入，去年末及今年一季度預收賬款同比分別為29%和24%，較去年三季度的52%大幅回落，而營業(yè)收入加預收賬款的同比在去年末、今年一季度分別為0.24%和0.09%，顯示房企營收狀況仍不容樂觀。從凈利潤指標則可更明顯看出，去年末、今年一季度凈利潤增長分別為-0.02%和-0.44%，出現(xiàn)較為明顯的下滑。

　　資產(chǎn)流動性也繼續(xù)下降，房企目前以去庫存為主。由于2009年下半年起房地產(chǎn)投資的明顯加快，尤其是2010年房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比持續(xù)位于36%左右高位，房企存貨自2010年二季度起也保持較高增速，2010年至2011年一季度均保持在同比40%以上水平，但隨著調控的深入，房企開始以去庫存為主要的經(jīng)營戰(zhàn)略，今年一季度存貨同比為31%，較以往明顯下滑。現(xiàn)金存貨比也繼續(xù)明顯回落，去年末、今年一季度分別為18%、15%，較去年二季度時的20%以上繼續(xù)下降，顯示房企在資產(chǎn)流動性方面也繼續(xù)下降。

　　盈利能力的惡化使得房企以去庫存為主要戰(zhàn)略，并減少投資，以保證現(xiàn)金流。如圖所示，房企自由現(xiàn)金流(經(jīng)營凈現(xiàn)金流+投資凈現(xiàn)金流)流出狀況較去年一季度大幅減緩，僅流出1.38億，僅為去年同期的37%。

　　從個券債務情況來看，部分房企短期償付風險仍較大，多數(shù)房企短期償付壓力較去年四季度仍有增長。其中09銀基債、09泛海債、09東華債現(xiàn)金對短期債務的覆蓋度僅為0.02倍、0.19倍和0.16倍，均在去年末的低位水平上繼續(xù)下降，09銀基債、09東華債賬面現(xiàn)金分別僅為0.15億和0.5億，臨近枯竭狀態(tài)，09泛海債盡管賬面現(xiàn)金尚有7.86億，但其短期借款、一年內到期的非流動負債分別達10.23億和31億，因此短期償付壓力仍然較大。

　　而對于萬科、金融街、中糧等優(yōu)質房企而言，不僅銷售力度加大，而且優(yōu)質房企對現(xiàn)金流的管理及控制能力較強。尤其萬科一季度營收達103億，同比增長達29%，優(yōu)質房企短期償付風險有所降低。萬科現(xiàn)金對短債覆蓋度由去年四季度的1.45倍回升至2.19倍，09金街01由0.81倍增至0.89倍，08中糧債由0.66倍增至0.76倍。

　　整體來看，房企信用資質繼續(xù)出現(xiàn)分化，中低等級品種風險仍相對較大，而優(yōu)質房企投資價值有所顯現(xiàn)。